大摩养老2040混合洪天阳：重点关注美债的配置价值

　　2024年以来，美联储在利率方面按兵不动，我国经济持续复苏，全球发达市场股票和商品资产价格上涨。国际方面，一季度10年期美国国债收益率在3月降息预期落空后震荡走高，并收于4.21%，标普500指数上涨10.2%，MSCI新兴市场指数上涨1.9%；同期，Brent原油上行13.0%，LME铜上行3.7%，美国通胀压力仍在。国内方面，同期10年期国债收益率快速下行，创出新低后进入震荡，收于2.29%；沪深300指数在连续三个季度下跌后出现上涨，涨幅3.1%。

　　一季度，尽管作为全球资产定价之锚的10年期美债收益率震荡向上，且伴随着收益率曲线倒挂（10年期美债收益率低于2年期美债收益率），全球股票、原油、黄金等大类资产仍取得不同程度上涨；人民币债券市场创出新高，A股年初进入下跌模式且波动加剧，但在春节前触底反弹。权益市场方面，本季度美股尽管估值处于历史高位，但走势依然强劲；A股在反弹后估值依旧占优，沪深300指数的股债溢价率（ERP）位于5年均值的一倍标准差之上，长期配置价值仍高于国债（10年期国债）。商品方面，尽管美元总体走强，需求强劲的原油和央行青睐的黄金均出现大幅上涨。

　　当下，美国经济软着陆仍是市场的主流判断，但通胀粘性较强，降息预期有所后延。美国通胀近两年总体呈现下降趋势，结合美联储对经济相对支撑的政策表述，市场正在增加关于美国经济软着陆的预期，而不是经济衰退、硬着陆和熊市的预期。尽管最近的通胀和就业数据波动较大，包括美国3月CPI超预期回升和失业率超预期下降，但通胀总体呈下行趋势，降息预期是走弱而不是反转，美联储年内降息预期从3次缩减至2次。当前市场的主流判断是联储6月开始降息的概率较低，更大可能是待7月有更多数据支持通胀的下行趋势后，再做做决策。欧洲与美国的通胀近期走势分化，进而将导致货币政策调整进程不同。欧元区3月CPI由2.6%降至2.4%，通胀持续下行，市场预期欧元区年内降息3次。

　　在通胀趋缓但市场不确定性明显加大的环境下，短久期美债（2年期左右国债或者投资级信用债）仍是当下较为稳健的配置资产。回顾历史，在过往加息周期的尾声，美债都有较好的市场表现，尤其是长久期国债；但长债更容易受到市场对经济增长、通胀以及货币政策的预期的影响，对市场波动更为敏感，因此从安全性和确定性角度，短久期美债更具配置价值。

　　经济软着陆有利于信用利差降低，会进一步提振信用债市场。随着近期地缘政治风险越发突出，美债作为传统意义上最重要的大类避险资产，值得投资者更加重视。      

　　（作者：摩根士丹利基金多资产投资部总监，大摩养老2040混合（FOF）基金经理洪天阳）